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国金证券发布研报称，贝壳-W（02423）今年表现远超大盘，看好非地产交易业务的利润释放，预计公司2025/2026/2027年经调整净利润为59.16/76.63/96.75亿元，公司股票现价对应PE估值为23.89/18.45/14.61倍，维持“买入”评级。25Q3公司总收入231亿元，yoy+2.1%；经调整经营利润11.7亿元，经调整经营利润率为5.09%；经调整净利润12.9亿元，经调整利润率为5.58%。
国金证券主要观点如下：
存量房业务：人员提效，AI助力
1）25Q3存量房业务GTV
5056亿元，yoy+5.82%，qoq-13.35%；收入60亿元，yoy-3.64%，qoq18.33%。25Q3链家门店贡献GTV为1900亿元，占存量房业务GTV比例为37.58%，yoy-3.13pct，qoq+1.06pct。25Q3存量房业务贡献利润率为38.96%，yoy-2.05pct，qoq-8.53pct。2）截至2025年9月30日，贝壳平台门店数量6.14万家，yoy+27.3%，qoq+1.4%；经纪人数量54.6万，yoy+14.5%，qoq-2.2%。25Q3公司迭代AI产品“好客”，贡献50%+成交量。公司通过AI技术加大潜在商机获取；同时通过尾部经纪人淘汰，提高人效，成本实现有效管理。
新房业务：高基数影响增速，成本管理有效推进
25Q3新房业务GTV
1963亿元，yoy-13.7%；收入66亿元，yoy-14.1%。公司本季度表现与克而瑞TOP100开发商-14.2%降幅基本一致，主要受去年下半年高基数影响。固定成本yoy-25%降至历史新低水平。
家装家居业务：受地产交易影响单量，持续高毛利表现
25Q3家装家居收入43元，yoy+2.06%；贡献利润率32.00%，继25Q1后持续将毛利率稳定在32%水平。收入增速收窄主要因二手新房市场调整影响、组织结构调整周期、主动控制激进增长策略防范风险。公司已连续2个季度实现总部费用分摊前盈利，该行看好家装家居业务往后对利润的正向贡献。
房屋租赁业务：在管规模持续提升，盈利能力得到验证
25Q3房屋租赁业务收入57亿元，yoy+45%，主要是由于省心租房源增加。净额法确认比例持续提升，助力业务毛利率提升至8.7%，租赁业务已连续2个季度实现盈亏平衡。
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责任编辑：史丽君
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